Essays on credit spreads

Abstract

This thesis consists of three interdependent and original works on the relationship between Credit Default Swaps (CDS) and bond spreads. Chapter 1 studies the behaviour of the CDS-bond basis, i.e. the difference between the CDS and the bond spread, for a sample of investment graded US firms. During the 2007/09 financial crisis it has deviated from zero and has become persistently negative. The basis dynamics is driven by economic variables that are proxies for funding liquidity, credit markets liquidity and risk in the inter-bank lending market. Chapter 2 studies the determinants of market prices of Euro area sovereign CDS and the linkages between the CDS and the underlying government bond. Results support the evidence that there are major commonalities as well as differences between the corporate and sovereign CDS and bonds. Chapter 3 proposes a methodology for measuring the CDS-bond basis based on the bonds' cash-flows replication argument. A series of tests performed, on an hypothetical bond, shows how the error between this "arbitrage-free" measure and the standard measure of the basis depends on the term structure. An empirical application, on US corporate bonds, shows that the two measures exhibit a common behaviour and since the onset of the crisis in August 2007 they have become both negative, but the "arbitrage free" basis remains smaller in absolute terms.

Questa tesi consiste di tre lavori interdipendenti e originali sulla relatione tra il Credit Default Swap (CDS) e lo spread su obbligazioni. Il capitolo 1 studia il comportamento della “base” CDS vs. bond, i.e. la differenza tra CDS e spread su obbligazioni, per un campione di societá americane. L’analisi condotta mostra che durante la crisi finanziaria del 2007/09 la “base” é diventata persistemente negativa e che essa é determinata da variabili economiche che sono proxy per la liquiditá finanziaria, la liquiditá dei mercati creditizi e il rischio nel mercato interbancario. Il capitolo 2 studia le determinanti dei prezzi di mercato dei CDS degli stati sovrani dell’area euro e i legami tra il CDS e il titolo di stato sottostante. L’analisi empirica mostra come ci siano analogie e differenze tra il comportamento dei CDS e delle obbligazioni su entitá sovrane e societá private. Il capitolo 3 propone una metodologia per misurare la “base” CDS vs. bond basata sulla condizione di non arbitraggio. Una serie di test, implementata su una obbligazione ipotetica, mette in evidenza come l’errore tra questa misura e quella classica, utilizzata in letteratura, dipenda dal comportamento della struttura a termine dei tassi di interesse. Una applicazione empirica, su obbligazioni corporate negli US, mostra che le due misure della “base” hanno generalmente un comportamento simile e che dall’inizio della crisi (agosto 2007) la base é diventata negativa, tuttavia la base “arbitrage free” é minore in termini assoluti.